目前，“高水平建設產業園區，培育先進制造業集群，促動區域經濟高質量發展”，是所有地方政府面前的一號工程，在這個卷帙浩繁的工程中，政府園區平臺公司是十分重要的抓手和棋眼。這些以園區開發運營為主營業務的平臺公司，在融資方面正面臨著新時期的挑戰與機遇。

挑戰在于：《政府投資條例》、財政部“10號文”，一道道中央文件“急急如律令”，嚴厲問責，終身追責，堅決清理，無情打擊，必須控制地方債風險和政府違規融資，“誰家的孩子誰抱”，甚至允許平臺公司破產，打破了“剛性兌付”；限制政府投資行為、化解地方債務、嚴控金融風險已經被提升到了國家戰略的高度，傳統之路已經被堵死，寒風刺骨的“冬天”肯定還將持續很久。

機遇則是：如今從中央到地方政府都在大力扶持實體經濟的核心載體——產業園區，開發運營園區的國資子弟兵們在符合條件的情況下，自然也應該是獲得資本市場優先扶助的標的，以更好的發揮“三資功能”——杠桿化、平臺化的融資功能，開發性、專業性的引資功能，節奏平衡、精細操盤的投資功能；和“三資抓手”資本引導+資源整合+資產管理，輕重結合地承接產業發展。

這類政府平臺公司做園區，無論產品線如何，盈利機制如何，頂層架構如何，有一點至關重要，那就是必須善于借助資本市場的力量，去創新投融資體制，拓寬園區融資渠道和途徑，達到園區建設政府引導、社會參與、多元投資、市場運作的目的，加快園區的建設和發展。

因此，在實踐中，政府園區平臺公司融資是個熱點和難點問題，在整個產業地產行業層面也十分具有代表性和示范性。平臺公司融資頻頻“爆雷”的背后折射出一個根深蒂固的行業痛點——短貸長投，銀行和信托貸款只有兩三年（政策性銀行除外），投資者巴不得明天就把本息都收回來，但是一個園區或片區要產生收益至少要5-8年，這是一種明顯的錯配狀況。

贏城認為，在政策環境日益趨緊的大環境下，加上具有穩定現金流的經營性資產不多，一般還本付息壓力較大，園區平臺公司在擴大資金籌措能力方面，應回歸“融資”的本質，秉承“分類策劃、契約撬動；結構金融、基金操盤；債股雙融、鏈式循環”的大原則，積極拓展融資對象，以開源節流，多用股性融資少從債性融資，降低負債率為主，從傳統城投式的信貸債務依賴癥轉向多層次資本市場和多元化融資組合，向金融機構講好政企契約關系和園區業務創新的新故事，搭建合理和持續的交易框架，未來時機成熟后可進入資本市場上市融資。

以下為贏城梳理的政府園區平臺公司30種常見融資模式，以供行業同仁在實踐操作中借鑒運用。

一、IPO（首次公開募股上市）

上市，對于一個成規模、成體系、能夠講出完整故事的政府園區平臺公司而言應該算是首選的融資方法，或者說，是一種最重要的退出方式，目前政策東風也打開了一個十分利好的窗口。

2019年5月28日，國務院印發《關于推進國家級經濟技術開發區創新提升打造改革開放新高地的意見》，明確支持對有條件的經開區開發建設主體IPO上市。目前已經有不少開發區蠢蠢欲動，在聯合很多券商與金融機構籌劃平臺公司IPO事宜，這也將是未來一段時間各方力量都虎視眈眈的“大金礦”。

贏城認為這個大方向無疑是正確的，打造自己的上市平臺是政府園區平臺公司掌握資本市場“魔力”、倒逼自身規范管理和市場化創新的關鍵一步。通過上市平臺在資本市場融資“造血”，再以開發區主戰場縱深進行產業培育、產業孵化“輸血”，形成開發區母體向上市公司輸出優質產業項目，上市公司通過資本市場融資支持開發區產業培育的良性互動——只有這樣，才能使團隊更安心穩定，也能更好承擔地方政府賦予的發展區域經濟的任務。

贏城預計，一波開發區類平臺公司的IPO和借殼上市風潮即將揭開序幕，而且，趁熱打鐵，越早越有利。

從過往來看，我國一共有32只開發區類平臺公司以IPO或重組上市的形式登陸過A股資本市場，但大都是上個世紀的事情，當時A股市場也剛剛誕生，這些公司基本都是以國家部委和省級政府推薦的名義上市，相比于專業化的資本運作，更像是一場政治任務秀。隨后，這些公司很多或被借殼收購，或湮滅退市，或轉型調整，只剩下張江高科、東湖高新、上海臨港、市北高新、浦東金橋、外高橋、電子城、陸家嘴、空港股份、南京高科、蘇州高新、長春經開、招商蛇口、海泰發展、武侯高新、天?；ㄟ@16家僅存的碩果，存活率僅有50%。

就目前資本市場環境而言，國內外投資者對于產業地產的認知仍然不夠，此前IPO上市的民營產業地產商的估值普遍較低，發行情況也并不算理想，融資額仍無法達到預期般良好。不過，這些平臺公司的“金邊效應”則有所不同，從此前開發區平臺公司的債券發行受到投資者熱捧來看，如果本身資質足夠優秀，加上潛在政府信用的加持，其估值應有機會躋身不俗位置。

尤其是考慮到，A股上市不僅可以獲得首發和增發的融資機會，在債券融資方面也會獲得更高的評級。目前來看，開發區板塊的國資上市企業一般都可以獲得AA+的債券主體評級，融資成本也往往在3%-4%之間，張江高科發債利率甚至一度低至2.98%，這無疑可以低成本、大規模地獲得更有利的資金支持。

同時，IPO本身就是幫助園區平臺公司進行混改和規范的過程，而且受到業績增長的要求，上市后的平臺公司也有機會走出去進行全國化的重資產開發與輕資產運營服務擴張，比如東湖高新、市北高新和上海臨港目前都不僅局限于起家之隅而走向外部拓展。另一方面，也更有利于政府平臺公司進行業務的多元化嘗試，探索更豐富多元的盈利模式。

二、借（買）殼上市

某種程度上，借（買）殼上市可以算是IPO的一種替補備選方案，但往往在現實中會比IPO更有優勢。由于直接上市門檻很高，審批時間長，政府園區平臺公司企業上市申請受到政策影響、宏觀調控和自身特殊狀況影響大，全軍萬馬獨木橋，不可能有大批企業一擁而上實現IPO。這樣一來，就可以選擇通過借殼上市來實現間接上市。所謂借殼上市，就是指非上市公司通過資本市場購買一家上市公司一定比例的股權來取得上市地位，然后通過反向收購的方式注入自己有關的資產和業務，實現間接上市的目的。

要實現借殼上市，或買殼上市，必須首先要選擇殼公司，要結合自身的經營情況、資產情況、融資能力及發展計劃。選擇規模適宜的殼公司，殼公司要具備一定的質量，不能具有太多的債務和不良債權，具備一定的盈利能力和重組的可塑性。接下來，非上市公司通過并購，取得相對控股地位，要考慮殼公司的股本結構，只要達到控股地位就算并購成功。

三、定向增發（配股）

僅限于已經上市的政府園區平臺公司的再融資策略，在目前中央政府嚴控房地產再融資、以及港股產業地產概念持續低迷的形勢下，這種定向增發或配股途徑并不容易操作，能夠完成增發的大多是與商住項目關聯較小的國資背景的產業地產上市公司，其定向增發的目的也不是為了拿地（現有政策也基本封死了這條路），更多是投向已經開發的園區項目，或者是符合混合所有制改革大背景的戰略性引資考慮。

四、境外債

2019年7月12日，針對房企美元債發行井噴的狀況，發改委發布關于對房地產企業發行外債申請備案登記有關要求的通知，強調房地產企業發行外債只能用于置換未來一年內到期的中長期境外債務。這也是2019年國家層面針對房地產調控的進一步加碼，即意味著房企海外發債不能用于拿地和項目開發用途了。

但由于政府平臺公司在城市服務、基建開發、園區建設等領域所起的作用，這類企業境外發債融資顯然是政策鼓勵的方向。對于園區平臺公司這類特殊的企業，無論是國際評級機構還是投資者，都存在很大認知差異，企業位于政府平臺與市場化主體之間模棱兩可的定位，難以讓市場形成一致性判斷。但發行結果表明，國際投資者或許更認可“以政府定城投”的思路。由此，便不難理解上述園區平臺公司的境外債在海外投資者群體當中受到的熱烈追捧。

另外，選擇境外發債，對于這些政府平臺公司而言有一定的便利性。因為在境內發行企業債以及公司債時，對于其公司組織形式、發行人資產及經營情況、資金使用用途以及信息披露等方面都有相對嚴格的規定，而境外發行規則相較國內更為寬松。

目前，政府平臺公司發行的美元債通常遵循美國的證券法Rule 144A和Reg S兩項條例。

美元債發行對象一般為（i）依據美國《1933年證券法》144A條例，只在美國境內向合格機構投資者提呈和發售，以及（ii）依據美國《1933年證券法》S條例即RegS條例，在美國境外向投資者提呈和發售。所以，美元債的發行必須符合上述條例的要求。

根據Reg S的發行標準，發行通函最少要有兩年的業績披露，而市場一般要求發行企業兩年的業績均有盈利記錄，并且沒有出現盈利倒退的情況，而面向美國本土機構投資者的144A發行標準，則需要三年業績及詳盡披露。這也是這些園區平臺公司大多選擇Reg S的主要原因。

從發行模式來看，中資美元債的發行可以分為直接發行、間接發行和紅籌架構發行。

直接發行是指境內企業直接在境外離岸市場發行中資美元債。

間接發行是境內企業通過其境外子公司發行美元債，主要包括擔保發行和維好協議發行兩種架構。擔保發行由境外子公司發行美元債，而境內母公司擔任發行主體擔保人；維好協議發行是境內母公司與境外子公司簽訂維好協議，母公司為境外子公司提供支持，以保證發行主體保持適當的流動資金等，保障能夠償還債務。

紅籌架構方式是指控股公司（實際上是殼公司）在境外，業務和資產在境內的中國企業的一種發行方式，該境外控股公司可以直接發債，也可以作為擔保人通過SPV發行美元債。

此外，政府平臺公司還可以通過香港市場發行人民幣點心債進行融資，根據香港聯交所發布的《香港聯合交易所上市規則》，雖然《規則》對發行人的資產總額、詳細披露以及信用評級情況有一定要求，但是債券發行限制總體相對于內地而言較少。

由此來看，境外發債要求相對寬松，行政限制較少，園區平臺公司只需滿足基本財務要求、完成信息披露便可以發行境外城投債。

隨著這幾年年國內平臺公司與房地產企業的融資收緊，預計政府園區平臺公司海外債券的發行規模會進一步提升。但另一方面，平臺公司也要對自身的業務開展、現金流及還款能力有足夠的把握，以防飲鴆止渴，比如2019年2月，青海省省級平臺公司青海投資集團有限公司就成為20多年來首家海外債券違約的國有企業，引起海內外輿論一片嘩然，值得警醒。

五、股權融資（財務性引資）

一般來講是政府園區平臺公司讓渡自身一部分股權來吸引真金白銀進入，財務性投資者不會參與到具體的經營管理之中，僅享受財務投資的收益，有“明股實債”或“夾層融資”的屬性，是一種債務性融資安排。當然，很多財務性投資者都是政策性扶持屬性很強的，比如建信、國開、農發、平安、國壽系等基金，它們的政策背書、產業資源背景也會對融資方有更多的裨益。短期讓渡自己的利益，當然是未來能夠換回更多。

六、股權融資（戰略性引資）

戰略性引資，就不是簡單的財務性股權融資了，入資方是要實實在在參與經營管理，并按照持股比例享受經營收益的。有的戰略引資，往往在現金之外還有更深更廣層面的戰略互補性合作。

七、資產證券化

園區資產證券化是政府部門和產業地產行業下一步必須重點研判的發展道路。這對于園區運營商（尤其是積累了一大批經營性園區物業資產的國企和政府平臺公司）是盤活存量資產、持續發揮園區運營經驗、優化集團財務情況、實現城市及園區經濟可持續發展的最優選擇。

對于欠發達區域的開發區領導來說，巨大的借新還舊、還本付息壓力和上級政府壓下來的沉重建設開工任務，逼著他們只能“賣兒賣女”，把親生孩子平臺公司送到資本市場，承受“門口野蠻人”的入侵和監管層更加嚴格透明的監管，當然這對平臺公司來說絕不是壞事，一方面倒逼更清晰規范的政企契約關系建立，另一方面也有利于鎖定收益，引入更多的外部資本和撬動金融資源。

而發達區域的開發區領導不愿意從公司股權層面引入外部投資者，把平臺公司變成公眾公司，這就失去了予取予求的“錢袋子”功能，并且面對外部人的指手畫腳，自己心里這道坎兒也過不去，因此可能更多會傾向于選擇將區域內出租率、租金水平和凈回報率相對比較拔尖的成熟資產拿出來做資產證券化，單獨算賬，重新評估，分拆融資，迎合央行、證監會和銀保監會公募REITs的試點。

對這些政府平臺公司而言，成熟存量資產的盤活與退出，將會帶來現金的回籠和一個階段盈利的實現，從而得以讓這些國有園區運營方喘口氣，卸下包袱輕松上陣，獲得更好的投資機會與收益空間。

通過資產證券化這一路徑，園區平臺公司們也可以與更多市場投資者合作，借助資本力量，在擴大資產管理規模的同時，減輕自身財務負擔；還可以助力自身向實體經濟的綜合服務平臺轉變，改變以往單純的銷售與租賃模式，以園區為載體打造產業鏈條，構建資源平臺，進行研發支撐，資金供給、人才供給、業務拓展等大平臺的構建，從而服務于整個產業鏈條的企業群體。

八、園區開發基金

產業地產已經進入“產業引領+基金操盤”時代，這個時代將會改變整個行業以往資產很重、難以順暢對接金融資本的窘境，讓產業地產的輕資產、重運營屬性發揮得更加淋漓盡致。

基金操盤主導下的產業地產發展，已經被海外經驗（如美國黑石模式）證明是一種先進的模式，應該值得國內業界借鑒。由于基金能夠最有效地聚合人力、資金、管理、土地等資源，而且經驗固化效果也相當可觀，其主導的產業園區將具備很強的競爭優勢。

一直以來，很多產業地產商希望能夠模仿黑石模式這種以社會資本杠桿撬動產業地產開發的模式，但苦于缺乏廉價長期的資金、發達的金融市場支撐、成熟的進退機制和期限收益可控的園區資產，雖然構思試水者眾，卻一直鮮有成行者。

如今，時機和條件已經日漸成熟，國內已經有不少基金模式的產業地產投資主體，這些企業正在嘗試一種全新的園區運作模式，即政府機構牽頭、基金主導、開發商介入、實體產業對接?；鹬鲗?，充分調動了各方積極性——政府把握產業門檻和方向、開發商負責園區的建設運營、實體企業則構建產業生態圈，形成了良好的正向循環，最終形成共贏局面?？梢韵胍?，這種模式將會成為產業地產“產業引領、基金操盤”時代中的最大亮點。

九、基礎設施投資基金

基礎設施投資基金是指金融機構通過與政府共同設立基金的形式，采用債權、股權以及“債+股”混合等多種方式投資于基礎設施項目建設的一種融資服務?；鹂刹捎糜邢藓匣锘蚱跫s型基金的法律形式，相比傳統融資模式，基礎設施投資基金具有期限長，資金交付方式靈活的特點。

十、優質主體企業債

為進一步發揮企業債券直接融資功能，引導資金流向，更好地服務實體經濟發展，國家發展改革委于2017年年底著手開展支持優質企業發行企業債券的相關試點工作。

優質主體發行企業債券融資試點是從事前審批向事中事后監管的一個重要轉變，是順應企業融資需求的一項重要改革。通過明確債券資金使用領域（即正面清單）以及嚴禁資金投向（即負面清單，如房地產、過剩產能、股票期貨投資、金融板塊業務投資等），在給予資金使用靈活度的同時，有效引導資金流向，確保債券資金的募集投向符合國家產業政策的實體經濟。

這項企業債券領域的“放管服”改革具體表現為寬嚴相濟兩大特點：

“寬”在于前端做“減法”，具體體現在企業申報時不再提供具體的項目合法性文件，只需提供符合國家產業政策的債券募集資金的用途領域，發行前由發行人公開披露募集資金擬投資的項目清單和償債保障措施；

“嚴”則著重于中端后端做好“加法”，即事中事后監管變得更加嚴格。要求在債券存續期內，發行人和主承銷商在每年4月30日前向國家發展改革委報送上一年度募集資金使用和項目的進展情況，以及本年度債券本息兌付和償債風險排查情況，由律師事務所對項目合規性發表法律意見。對發行人在債券發行和債券資金使用中違反相關規定的，國家發展改革委將采取相應懲戒措施。

與此相關的一系列創新舉措釋放出更多的改革紅利：精簡了優質發行人發行企業債券的申報流程，提升了企業債市場整體的監督管理效率水平。

十一、雙創債務融資工具（銀行間市場）

2016年底，中國銀行間市場交易商協會決定以創業創新資源集聚區域內的園區經營企業為依托，試點以募集資金通過投債聯動的模式直接用于支持雙創企業發展的債務融資工具，以支持雙創企業的發展，推動金融支持實體，通過債市輸血雙創，在銀行間市場開啟了一條加速探索與自身創新的通道。

試點期間，發行主體主要集中在高評級（外部主體評級AA+含以上）以園區開發和運營為主的企業，包括17個雙創示范基地、國家級經濟技術開發區、國家級高新技術產業園區、國家級保稅區、國家級邊境經濟合作區、國家出口加工區、其他國家級園區內的主要開發主體。

也就是說，雙創債的發行主體確定無疑，就是產業地產商，但門檻比較高，依然還是集中于高評級、國有屬性且集中于國家級產業園區的平臺公司身上。但不可否認，雙創專項債是目前國內少有的產業園區專屬融資利器，由此亦可看出國家對于產業園區承載經濟轉型發展和雙創事業的強烈重視與鼎力支持。

按照規定，雙創專項債募集資金用途包括四個方面，可用于償還銀行貸款、補充企業運營資金、園區項目建設等常規用途，同時可按照一定比例的資金以股權投資或委托貸款的形式投入園區內的科技型、創新型企業。

雙創企業一般經營規模較小、技術水平低、抵押品缺乏、較難獲得銀行信貸和債券市場投資人的認可，而園區運營主體則更加相對了解這些企業的日常運營、未來前景和風險水平，可以間接地利用雙創專項債來進行更有針對性的扶持和投資。

雙創債募集資金的發行主體，應當為外部評級在AA級以上、自身或下屬企業長期支持雙創企業融資，且中小企業風險控制能力較強的園區經營建設企業，由此決定了發行主體的信譽度高、了解雙創工作融資模式，能夠確保資金切實用于支持雙創企業發展。

相比于其他融資方式，雙創專項債務融資工具有三大特點：

一是發揮園區經營企業引領輻射作用。雙創專項債務融資工具通過融資模式和機制創新，探索大中小企業融合發展的新路子，依托資金輸入，吸引眾多雙創企業成為創新共同體，促使創新創業資源集聚區域形成優勢互補、相互服務、利益共享的產業生態。

二是投債聯動的資金使用方式。

三是多措并舉做好風險防范。通過開立資金監管專戶、增加專項信息披露等方式，嚴格管理募集資金投向，提高用款情況透明度，確保?？顚Ｓ?，精準支持雙創企業發展，堅持“促發展”與“防風險”并重。

十二、雙創孵化專項債（發改委）

國家發改委在2016年底推出的雙創孵化專項債與上述的銀行間市場雙創債非常接近，具體用途是——提供“雙創孵化”服務的產業類企業或園區經營公司發行雙創孵化專項債券，募集資金用于涉及雙創孵化服務的新建基礎設施、擴容改造、系統提升、建立分園、收購現有設施并改造等，包括但不限于納入中央預算內資金引導范圍的“雙創”示范基地、國家級孵化園區、省級孵化園區以及經國務院科技和教育行政管理部門認定的大學科技園中的項目建設。

也就是說，銀行間市場雙創專項債與發改委“雙創孵化專項債”的發行主體都是產業地產商，而且主要是國有背景的政府園區平臺公司，都能夠用于產業園區和雙創孵化載體的建設，以及補充流動資金。

但前者顯然在門檻方面更高，對發行主體的級別和評級水平要求嚴格，利率相對也更高，原因是一部分募集資金用來投資于園區內的中小雙創企業——這必然要求發行主體本身的資產、擔保以及承擔風險損失能力要強，同時園區內的被投資企業總體水平要更高；而后者則門檻相對更低一些，主體信用級別在AA-以上即可，利率也基本在4%-5%左右，是目前最適合地方園區平臺公司的融資工具，現在全國各地公募發行的公司債中這類雙創孵化債數量最多，規模占比也最大。

當然，雙創孵化專項債僅僅是政府平臺公司可以發行的眾多專項債的一種，2015年以來，國家發改委為積極發揮企業債券融資對促進相關領域發展的支持，共推出11類專項債券，如城市地下綜合管廊建設專項債券、戰略性新興產業專項債券、城市停車場建設專項債券、養老產業專項債券、配電網建設改造專項債券、PPP專項債券、農村產業融合發展專項債券、社會領域產業專項債券等，這些都是政府平臺公司可以根據自身業務和情況去嘗試的。

十三、綠色債券

綠色債券作為一種新型金融工具，本質上是屬于固定收益債券的一種，在國際市場上發展迅速，發行與募集都與正常債券無異，創新之處無非是資金用途均與環境議題有關，如支持綠能、節能減碳計劃等。近年來隨著氣候變化加劇，也帶動了綠色債券市場的高速擴張，據測算，過去5年全球綠色債券市場平均每年以80%的速度成長。

綠色債券在我國起步較晚，但發展勢頭較猛，而且政策支持力度很大。與海外“自下而上”的實施標準不同，我國綠色債券在國情約束下，一直采用的是“自上而下”的實施標準，具有鮮明的“頂層設計”特征。2017年12月底，央行和證監會聯合制定發布了《綠色債券評估認證行為指引（暫行）》，從機構資質，業務承接，業務實施，報告出具，以及監督管理等方面作出了具體的規范和要求。

截至2019年上半年，我國以人民幣計價的綠色債券（包括綠色金融債、綠色公司債、綠色企業債、綠色債務融資工具、綠色資產支持債券和綠色資產支持票據、地方政府綠色市政專項債等）市場總體發行規模累計已超過7000億元，預計到2019年底將達到9000億元的累計規?？偭?。

目前，中國產業園區在綠色節能方面做得并不理想，高能耗、高污染等狀況非常普遍，在問題重重的同時，也意味著有很大的市場空間。“低碳、生態、智能、宜居、循環”，將成為新一代產城融合式產業園區的標配特征。

贏城認為，作為中國經濟發展和產業轉型升級的主戰場，“產業進園區”的同時，也應該“綠色進園區”。在十九大“踐行綠色發展理念，加快發展綠色金融”精神的倡導下，產業地產將成為中國綠色經濟和綠色金融的主要陣地，園區的綠色、集約、智慧、全生命周期可持續發展將會引領一個嶄新的時代。

因此我們必須認識到這樣一個趨勢，那就是綠色園區、生態園區、循環園區越來越成為基礎性配置，未來以差別化金融等手段來激勵園區“綠化”將成為一種常態，或者說，“綠色”也是一種生產力，一種降低成本、提升估值、撬動資源的核心競爭力。

十四、城投債（公司債+企業債+中期票據）

城投債，又稱“準市政債”，是地方投融資平臺作為發行主體，公開發行或非公開發行的公司債、企業債和中期票據等統稱，其主業多為地方基礎設施建設或公益性項目，具有公共服務產品屬性的產業園區也可以納入其中。目前作為中國債券市場上的特有品種和最具影響力的壓艙石，城投債的發行情況一言難盡，好的產品遭到機構閉著眼睛瘋搶，行情火爆，但一些欠發達區域已經開始呈現違約前兆，風險不容樂觀。

截至2018年末，全國存續期城投債共8424只，涉及2098家城投公司（包括很多園區平臺公司），余額總量為77109.28億元，相比2017年末增加5425.5億元，增長7.57%。雖然中央一直要嚴控城投債，降低風險，但是城投債總量仍在不斷上漲。

十五、PPN（非公開定向債務融資工具）

非公開定向債務融資工具，簡稱“PPN”，是指具有法人資格的非金融企業，向銀行間市場特定機構投資人發行債務融資工具。

PPN的優勢在于只需向定向投資人披露信息，無需履行公開披露信息義務，披露方式可協商約定，更為靈活和個性化，是一種更高層次的市場開放和市場約束；同時，發行規?？赏黄啤蹲C券法》中“不超過凈資產40%”的限制；也更能發揮市場主體自主協商的契約意識，減少事前管制，不再強制要求信用評級，把風險防范的部分微觀職責交給投資人自主決定。

十六、永續債

國家銀根緊縮的環境下，被稱為“債券里的股票”的永續債開始活躍，受到企業追捧。由于永續債不設還款期限，同時可不計入公司債務，企業可在進行高額融資的同時規避負債率被拉高的風險；對于投資者來說，利息較高的永續債可為其提供長期而穩定的現金收益，堪稱雙贏。

永續債發行期限以3+N和5+N為主，還有少量2+N、9+N、20+N期限的永續債。永續債都含有延期選擇權，發行人可以選擇延長債券到期日，大多數債券都含有調整票面利率的權利。

選擇永續債續期的發行主體主要可以分為兩類：信用資質好、融資渠道暢通、主體資質穩定的發行人；在債券存續期間主體資質有所下滑，再融資能力有所下降或者是流動性已經較為緊張的發行人。一般意義上，永續債被認定為一種低成本的融資方式，但對于企業來說，永續債是良方還是毒藥，將考驗相關公司的把控力。永續債往往是前2～3年利息成本相對較低，此后則會大幅上漲，如果企業能夠在“低息期”內償盡債務還是可以實現的；反之，一旦永續債被計入負債，企業的實際負債率將大幅提高。

因此，盡管“債券之名，權益之實”是永續債產品的靈魂，但在當前管制條件下，永續債不過是銀行與企業結盟繞開監管的一個資本工具，其產生與存在固然有其合理性，但其中的風險也不容小覷。

十七、FT賬戶人民幣貸款

FT賬戶是指銀行等金融機構為客戶在自貿區分賬核算單元開立的規則統一的本外幣賬戶，該賬戶體系打通了自貿區與離岸市場之間的通道，為區內企業涉足海外市場、滿足實體經濟所需的貿易結算和跨境投融資匯兌便利提供了更有效的方式。

十八、不動產基礎設施股權投資計劃

園區或者片區開發建設中都有大量的不動產和基礎設施資產，其存續期長，收益穩定的特征與保險資金特別是首先資金可以做到良好的匹配，與其他投資品種相關性較低，有助于平滑首先投資組合的收益波動，因此歷來是保險資金偏愛的一種投資模式，也是綜合性園區發展商可以去嘗試的融資渠道。不過，由于經常存在“明股實債”的擦邊球行為，從2017年下半年開始，銀保監會已經在不斷收緊和規范這一類融資行為。

十九、不動產及基礎設施債權投資計劃

不動產及基礎設施債權投資計劃，指資金以債權方式投資不動產及基礎設施項目，按照約定支付預期收益并兌付本金的金融產品，這種債券投資計劃主要特點為限定了債權計劃主要是用于社會基礎設施與不動產建設。同樣是深受保險資金歡迎的一種投資模式，比上面的股權投資計劃應用更廣泛。

數據顯示，2018年全年保險公司基礎設施債權投資計劃同比增長19.23%，是所有投資計劃產品中表現最好的。從行業情況看，保險資金在基礎設施領域積累了比較豐富的投資經驗，且基礎設施投資需求量較大，合作方往往都是地方政府、平臺公司和國有企業，投資標的資質相對優良，比較適合保險資金的配置需求，尤其是2018年10月國務院辦公廳《關于保持基礎設施領域補短板力度的指導意見》發布后，這類融資是獲得政府政策強力背書的。

二十、短期融資券

短期融資券是由企業發行的無擔保短期本票。在中國，短期融資券是指企業依照《短期融資券管理辦法》的條件和程序在銀行間債券市場發行和交易并約定在一定期限內還本付息的有價證券，是企業籌措短期（1年以內）資金的直接融資方式。短期融資券和銀行承兌一樣，都是短期融資的利器，其優點主要有：1、籌資成本較低；2、籌資數額比較大；3、可以提高企業信譽和知名度。其缺點主要有：1、發行風險比較大；2、發行彈性比較??；3、發行條件比較嚴格。

二十一、上市公司紓困私募基金（債）

2018年10月，為了幫助有發展前景的上市公司紓解股權質押困難，國家層面倡導各地國資系公司推出私募紓困基金和紓困債。

紓困基金排解上市公司質押風險的投資策略主要有：（1）協議受讓上市公司股份；（2）參與上市公司定增；（3）重組上市公司控股股東；（4）通過向實控人借款、受讓股票質押債權等方式為公司或實控人紓困；（5）債轉股、債權債務重組、授信擔保等其他紓困方式。盡管這種基金的政策性色彩十分濃厚，但也不失為地方平臺公司介入上市公司投資時的一種特殊融資手段，隨著政府部門解決上市公司及民營企業融資難工作的推進，可以預計，將會有越來越多的紓困私募投資基金開始投資運作。

二十二、應收賬款收益權融資

這是一種較為常見的融資形式，形式與信托相似，即將自己享有的資產收益權（應收賬款）以一定現金作價賣給第三方，相當于以一定的成本提前回收了這部分現金，加快了債權盤活和資金周轉速度，很多處于快速擴張期的公司都會傾向于采取這種融資方式。

二十三、信托融資

作為銀行常規融資之外的重要替補力量，非標融資的代表，聲勢浩大，規?？捎^，盡管比銀行貸款的利息要高很多，但由于審核方面沒有銀行那么苛刻，也比較受一些偏遠地區、信用等級相對較低、財力較差又有大量短期建設任務的政府平臺公司歡迎。當然，因此也累計了大量的風險，未來可能進入集中的風險釋放爆發期，目前也是政策最嚴厲監管的領域?；鸹?/span>S-Park建議，這種“短貸長投”的融資手段還是盡量少用為妙，一旦非用不可，一定要有充分的財務籌劃和回款保障，畢竟，未來政府買單和兜底的可能性越來越低，剛性兌付之下，平臺公司也是被國家允許破產的，后果很嚴重，必須三思而后行。

總體來看，信托融資主要分為如下兩種：

1、貸款型信托框架：以信托貸款形式運作，貸款期限較短，對資金安全性要求高，單純依靠信托資金，開發規模會受到一定限制，融資成本高于銀行貸款。

2、股權回購型信托框架：信托資金用以收購開發商部分股權，到期后開發商回購，回報率在合同中固定。本方式可以幫助開發商補足自有資金，提供信用等級，有益于其后的銀行融資。

二十四、銀行貸款

銀行貸款當然是政府園區平臺公司最常規的融資渠道。作為典型的重資產園區業務開發運營主體，政府園區平臺公司對于銀行貸款的依賴度較大，

但是和傳統房地產不同，產業地產多是偏遠的工業用地，在銀行貸款抵押方面幾乎沒有太多價值，銀行也很難對此進行估值和冒險貸款。同時，產業園區的實際資金需求與銀行各類資金在期限上存在一定的錯配，且銀行對項目資本金比例要求較高并需提供擔保，融資成本較高；銀行對園區貸款也是基于未來有現金流的進行貸款，且貸款要經過風險評估、貸款審批等一系列流程，對貸款的還款來源、現金流等有相關要求。而現在很多產業園區早期只能產生較少的現金流或者不產生現金流，難以覆蓋貸款本息，就難以獲得銀行貸款。

不過，以往由于背后有政府的隱形背書，政府園區平臺公司也往往是銀行最青睞的優質客戶，靠著一張政府安慰函和白條閉著眼貸的情況也是大行其道。但是近幾年隨著政策不斷趨嚴，打破剛性兌付，銀行的態度也逐漸有所變化，還是傾向于回歸正式的經營數字與報表上。當然，臨港集團、張江高科、東湖高新、蘇高新集團這類發達一二線城市的品牌龍頭類平臺公司還是能夠獲得不菲的貸款。

另外，從單體主題園區而言，如果屬于國家扶持的產業，如三農產業、流通行業、生物醫療、環?？萍技案咝录夹g產業，由于符合國家的產業政策，往往相對容易獲得金融企業以及相關政策性銀行的特殊信貸政策支持，所以對國家產業政策和信貸政策扶持的有關規定，要進行深入的理解和分析，以在具體融資中區別對待。

除了開發貸款，還有所謂的“經營性物業抵押貸款”。產業地產在未來一定要走向資產運營和自持階段，尤其是很多政府園區平臺手中有大量只租不售的經營物業，因此經營性物業抵押貸款也會是未來政府園區平臺公司常用的一種融資形式。

總體來看，銀行目前對產業地產領域比較感興趣，因為風險積累相對少，又是政府大力扶持的市場，不少銀行被賦予“扶持實體經濟和中小企業”的政治任務，園區當然是最好的資金投入承載體。不過，由于這個市場缺乏標準，很難比較精準的估值和評估風險，因此其態度較為慎重，但不排除未來會有一些創新型的產品和政策出來。

二十五、融資租賃

在條件成熟時，尤其是有片區綜合開發業務的政府園區平臺公司，可以選擇將擁有的部分基礎設施和公共服務配套設施，以售后回租方式向金融租賃公司融資：即將設施賣給融資租賃公司，該公司再把設施回租給平臺公司，平臺公司每年付給該公司租金，并在每隔半年不等額的償還本金，直到在約定的N年后相當于以約定好的總價格回購這些設施。

由于融資租賃的租金不計入企業借款，相當于降低了企業的資產負債率，優化了其資產負債結構，便于進一步用其他方式融資；另外，不考慮其他因素，采用售后回租業務可能更節稅，也調節了利潤。

二十六、質押融資

在一些片區綜合開發PPP當中，在基于合同約定的項目收益權完成質押登記之后，可以質押項目收益權獲得銀行或金融機構融資，但按照規定時限不得超過合同約定的開發運營期限，用途也只能限制在項目開發、工程建設本身；運營公司有現金流后，可采取股權質押貸款融資。

二十七、PPP融資

PPP本質上也是一種融資模式。在這方面，政府平臺公司既可以作為本地政府的出資主體，也可以作為社會資本方，PPP模式是公共基礎設施建設中發展起來的一種優化的項目融資與實施模式，這是一種以各參與方的“雙贏”或“多贏”為合作理念的現代融資模式。其典型的結構為：

政府部門或地方政府通過政府采購形式與中標單位組成的特殊目的公司（SPV）簽訂特許合同（SPV一般由中標的建筑公司、服務經營公司或對項目進行投資的第三方組成的股份有限公司），由SPV負責籌資、建設及經營。政府通常與提供貸款的金融機構達成一個直接協議，這個協議不是對項目進行擔保的協議，而是一個向借貸機構承諾將按與特殊目的公司簽定的合同支付有關費用的協定，這個協議使SPV能比較順利地獲得金融機構的貸款。采用這種融資形式的實質是：政府通過給予私營公司長期的特許經營權和收益權來換取基礎設施加快建設及有效運營。

如果政府和園區平臺公司能夠靈活運營PPP模式，雙方都能夠從這種融資模式中大為獲益。

二十八、合股經營

通過引入外來資方共同進行二級開發，以合股經營模式解決資金問題，贏城認為可以參考2019年8月23日東湖高新與重慶兩江新區政府啟動合資開發重慶兩江半導體產業園——“重慶芯中心”的案例。

雙方通過項目層面的股權合作（東湖高新占股67%，重慶兩江新區產業發展集團占股33%））與共同開發，既充分發揮各自政府平臺公司背書優勢和市場化招商引資能力，又減輕了獨自進行產業園區開發的資金壓力——兩江新區平臺公司負責協調本地政商關系，獲取政策資源支持，東湖高新負責提供專業的園區開發與運營能力，以及通過東湖高新等全國眾多園區資產運營項目和產業研究服務所積累的產業資源為項目招商。

未來政府園區平臺公司需要扮演的就是重慶政府園區平臺公司在兩江新區項目中的角色，做好外來產業資源方的“地陪”和端口，共同助力區域主導產業項目起航和多元化融資渠道的打通。

二十九、眾籌式基金操盤（份額融資）

這個眾籌式基金操盤模式為了更好的調動社會資本參與積極性和發揮各自的資源與專業優勢而設定，從而更好的解決項目前期大量的工程建設資金來源問題。

基金為7年期：“3（投資）+3（管理）+2（退出）”周期

開發公司（SPV）股權：采取“1（政府園區平臺公司）+2（政府產業引導基金）+7（社會資本）”，政府園區平臺公司和政府產業引導基金出資為劣后級LP，70%的社會資本吸引險資、券商、銀行，以及上市公司、建筑工程公司（央企為宜，其主體信用評級高，增信效果更好）、戰略合作伙伴，以基礎設施及公共配套社會的工程施工份額、建設任務換股權份額，因此我們也把這種“類眾籌”的基金合作模式叫作“份額融資”，從而實現戰略性引資，解決前期開發資金壓力和工程進度問題。

運營公司（GP）：政府園區平臺公司70%：其余基金合伙方30%的股權比例 。

三十、住宅銷售輸血

雖然我們并不特別推薦這種融資模式，但不可否認住宅銷售的現金流補充是整個園區開發過程中最方便也是最可控的融資利器。這種輸血模式其實類似于萬達模式的“現金流滾資產”，是從整個企業經營的維度去討論融資模式的可行性架構。原因很簡單，園區工業物業資產在形成穩定經營狀態之前，很難貢獻現金流，也難以進行有效融資，因此，很多政府園區平臺仍處于銷售型階段，利用子弟兵獲取土地的便利性優勢，能賣掉的住宅統統賣掉，保留一部分園區優質物業持有，以回籠現金來補貼產業部分，在政策允許、行為合規的基礎上和“產城融合”的客觀需求下，倒也不失為一種選擇。

尤其是做片區開發的時候，定然面臨著產與住需求如何滿足的問題。產業帶動人口集聚，人口集聚必然有大量居住需求，但是做一個新區，早期配套環境很不成熟，沒人愿意來投，作為國資片區開發商最開始的居住配套只能自己做，即使想拉合作伙伴進來開發，你不入股也是沒辦法打動別人的。